2023'e girerken start-up'lar ve yatırımcılar
This article is about the Turkish start-up ecosystem and written in Turkish. The next one will be an English article.
2022’nin birinci çeyreği ve üçüncü çeyreğinde yapılan risk sermayesi yatırımlarının dünya seviyesinde %70 kadar gerilediğini görüyoruz. Detayına girildiğinde, erken aşama yatırımların nispeten daha iyi bir düzeyde devam ettiğini söyleyebilsek bile, Seri A sonrası turlarda daralma gözlemleniyor. Türkiye’de durum çok farklı değil. Erken aşama nispeten geç aşamaya göre daha kolay. Ama son 2-3 senede şahit olduğumuz “kolay para” bulma dönemi kapandı ve alıştığımız yüksek değerlemeler artık uzun bir süre sadece hafızalarımızda güzel bir anı kalacak. Piyasalarda daha düşük değerleme seviyelerine geçiliyor.
Türkiye’de son 12 ayda en çok yatırım alan oyun sektörüydü. Türkiye’de oyun sektörünün finansmanının sadece başarılı olanlara indirgeneceğini ve son iki senede ortaya çıkan oyun şirketlerinin ya birleşeceğini ya da sessizce ortadan kaybolacağını varsayabiliriz. Aynı şekilde geleceğin teknolojilerine ve daha yeni filizlenmeye başlayan alanlardaki girişimler için de bu geçerli. Metaverse, web 3.0, kripto kurguları gibi ileride belki çok büyük bir potansiyeli olan ama bugün cash flow üretemeyen kurgularda finansman darboğazının içinde olacak.
Şu an en gözde girişimler - ve tamamen sektörden bağımsız olarak – hem karlı olan ve büyüme gösteren girişimler. Karlı konusunu biraz açmamız lazım. En güzeli tabii ki gelir tablosunun dip toplamında bir kar gösteren şirketler olur ama benim gözümde karlılığa giden yolu net bir şekilde gösteren girişimlerde bu gruba dahil. Bunun için genelde “unit economics’e” bakılıyor. Bir birim satmanın getirdiği maliyetler ve kalan kar. Eğer unit economics’iniz karlıysa, büyük bir olasılıkla fiks masraflarınızı da kapatıp, birkaç ay veya bir iki senede karlı olabiliyorsunuz. Eğer bugün bir girişimin “unit economics” tarafı çalışmıyorsa, her sattığı üründe zarar ediyorsa veya servis eklediğinizde zarar ediyorsa, finansman kapıları daralıyor.
Büyüme konusu için geçen sene çok daha büyük rakamlar yazabilirdim. Ama şu an için karlı bir şirketin yılda asgari %60 büyümesinin iyi, yüzde yüzün üzerinde büyüyorsa, çok daha iyi diyebilirim. Ama bu büyüme ivmeleri dolar veya Euro üzerinden. Girişimin geliri TL ise, lütfen üstüne enflasyon ve devalüasyon karmasından ciddi bir ekleme yapmanız gerekiyor.
Bu beni bir sonraki konuma getiriyor – ve aslında çok sorulan biri soru. Eğer bir Türk girişiminin tüm gelirleri (doğal olarak) TL ise, yabancı yatırımcı neden yatırım yapsın? Zaten çoğu yapmıyor – ve ana nedenleri bu. Ülke riskine ortak olmak istemiyorlar. Erken aşama yatırımların çok büyük bir bölümü Türk fonlardan geliyor (ki çoğunun dolar bazlı çalışmasına rağmen). Seri A ve sonrası için yatırım yapan yabancı yatırımcılar ya stratejik yatırımcı olması halinde yatırım yapıyor ya da girişimin Türkiye dışına açılmasını (ve böylece döviz geliri olacağından) desteklemek için yapıyor. Bu iki olasılığın örnekleri bir hayli oluştu. En başta bahsettiğim oyun sektörü özellikle Türkiye’deki yeteneğin global bir pazara hizmet verebilme kabiliyetinden yerli ve yabancı yatırımcılardan kaynak toplamayı başarmıştı.
Yatırım alan Türk girişimlerinin %75’inin idari merkezinin yurtdışında olduğu gerçeğinin göz ardı edilmemesi lazım. Yatırım almayı başardıysa, yabancı yatırımcının isteklerinden biri hissedarların yatırımlarının olduğu idari merkezi daha güven duydukları bir lokasyona almak. Zaten buna odaklanmış ülkeler veya eyaletler mevcut. Estonya, Lüksemburg veya Hollanda bu listenin başına yazılması lazım. ABD’de Delaware diye adlandırdığımız şirketler gibi çok sayıda örnek var. Türkiye bunu 10 sene önce yapabilirdi, bugün ama istese yapamaz artık diye düşünüyorum. Bu bağlamda İstanbul her anlamıyla bir girişimci merkezi olabilirdi ama global bir anlamda hiç böyle bir konuma gelemedi. Ama doğru adımlar atılırsa, bu hızlıca değişebilir: yabancı girişimlere hızlı oturma ve çalışma izinleri, şirketini Türkiye’de kuran yabancı girişimciye bir belirli süre vergi muafiyeti, girişimci ekosistemin buluşabileceği (ve ticari amaçlı olmayan) merkezler, Türkiye’deki finansman olanaklarını güçlendirmek gibi. Ama bu başka bir yazının konusu.
Özellikle şahit olduğumuz ekonomik ortamda Türk girişimlerinin yurtdışında borsalara açılması zorlaşıyor. Normalde bu da bir finansman kanalı olabilir. Erken aşama şirketler için değil ama geç aşama şirketler için başka ülkelerde izlenen bir yol. Hepsiburada hem dünyanın içinde olduğu durumdan ve gelirlerinin çoğunluğunun TL olmasından dolayı Türkiye’de sağlam bir büyümesi olsa bile devalüasyondan dolayı, geçen sene listelenmeye başladığı NASDAQ borsasında maalesef muazzam bir kur erimesine maruz kaldı. Bu bağlamda bir SPAC üzerinden ABD borsasına açılmak isteyen Martı’nın durumu da ilginç. Gelirlerinin tümü TL olan bir şirket, hisse değeri dolarla ölçülen bir pazara neden girmek istesin ki? İnşallah yanılırım ama bu hem kendilerine hem ülke imajına zarar verecek bir hareket olabilir.
Özetle, geç aşamada yatırım bulma olanakları 2022’de ciddi bir şekilde daraldı. Bu tüm dünya için geçerli. Pandemi sonrası alevlenen enflasyon, Ukrayna savaşı ve enerji krizi gibi konular hakim. Türkiye özelinde bu sorunlara yüksek enflasyon ve devalüasyon gibi dinamikler ekleniyor. Onun için önümüzdeki 18-24 ay yatırım hacimlerinin çoğalmasını veya değerlemelerin son iki düzeylere çıkmasını beklemiyorum. Tam tersine, 2023 yeni bir sınav şeklinde, start-up’ların karşısına çıkabilir. Değerlemeler çok daha düşük olabilir, herkesin “down round” gibi tabirlere yeniden alışması gerekebilir veya teknoloji sektörü işten çıkarmalara devam edebilir. Karamsar bir tablo olduğunun farkındayım ama temkinli olmakta fayda var – elbette bu dönemde bir gün normalleşecek ve yerini daha rahat günlere bırakacak. O zamana kadar temelleri sağlam tutmakta, karlılığın hızlı büyümeden daha değerli olduğunu, iyi bir iş yerinin ve ortamın değerini hatırlamakta fayda var.